[대한조선] 1차

Date

Aug 31, 2025

대한조선 : 중견 조선사의 힘을 보여주겠어

용어 사전

탱커선 : 원유, 석유제품 등을 대량으로 운송하는 선박으로 보통 원유 운반선을 탱커선으로 부르며,
크기 순에 따라 VLCC(초대형)급, Suezmax(중대형)급, Aframax(중형)급으로 나뉨

컨테이너선 : 컨테이너를 운송하는 전용 화물선

슈퍼사이클 : 단순 가격 상승이 아닌, 구조적인 수요 증가에 따른 장기적인 가격상승 추세를 뜻한다

이중연료추진선 : 탄소배출량이 많은 기존 선반 연료인 디젤에,
탄소 배출량이 적은 암모니아 등의 연료를 섞어 운행할 수 있도록 만든 선박을 의미

탄소포집시스템 : 탄소 배출원에서 배출되는 이산화탄소를 대기로부터 격리시키는 장치

도크 : 선박을 바다에 띄우기 전 건조하거나, 수리·유지보수 시
배를 끌어올려 작업할 수 있도록 물을 빼는 시설

CGT : '실질적인 작업량의 크기'를 표시하는 것으로서 선종/선형별
공사량, 건조능력 산출, 수주, 건조, 수주잔량, 통계작성 등에 이용

MRO : Maintenance(유지), Repair(보수), Operation(운영)의 약자로,
기업이 원활한 운영을 위해 필요한 소모성 자재와 서비스를 의미

의무확약 : 공모주를 받는 기관이 일정 기간 주식을 팔지 않겠다고 약속하는 것

10.

멀티플 : 해당 업종 또는 기업에 대해서 성장성이나 모멘텀 등의 가치를 부여하는 것을 의미하며,
해당 가치는 현재 또는 미래 수익을 기준으로 N배수를 곱하여 계산하기에 멀티플이라 부름

배경 1) 조선업의 슈퍼사이클

20년대 들어 조선업은 다시 한번 슈퍼 사이클에 진입했다는 평가를 받고 있음

코로나 19 팬데믹 이후 해운 물동량이 급증하고, 공급망 불안으로 선복 수요가 치솟으며
컨테이너선 발주가 폭발적으로 증가했음

22년부터는 에너지 지정학 리스크가 본격화되면서 원유와 가스 수송 수요가 급증

특히 러시아 우크라이나 전쟁은 유럽의 에너지 조달 경로를 바꾸어,
LNG운반선과 탱커선까지 추가 발주되어야하는 상황이 연출

조선업계의 가장 공신력 있는 조선·해운 시황 분석기관인 클락슨 리서치에 따르면,
전세계 선박 발주량은 20년 기준 2,000만 CGT 수준에서 23년 4,500만 CGT 이상으로 배 이상 늘었음

→ 이는 2000년대 중반 이후 약 15년 만에 찾아온 대규모 사이클이라는 점에서 의미가 큼

선박도 친환경을 원한다

슈퍼 사이클의 배경에는 단순 선박 발주 수요 증가 뿐 아니라,
환경 규제 강화라는 구조적 요인도 작용하는데요.

국제 해사기구(IMO)는 30년까지 온실가스 배출을 20% 감축하고,
50년까지는 순배출 제로를 목표로 하고 있음

이에따라 온실가스 배출 기준을 맞추지 못하는 노후 선박을 친환경 신조선으로
교체해야하는 압력이 강화되고 있음

→ 환경규제로 인한 강제 선박 교체 수요까지 발생한 것으로 단순하게 선박 발주 호황이 아니라
친환경 기술력과 프리미엄 시장 경쟁으로 재편되는 국면이라는 점에서 매우 중요

이러한 환경에서 조선 슈퍼사이클은 상당기간 이어질 것으로 기대되기에,
중형 선사들에게도 본격적인 낙수효과가 이어질 수 있도록 새로운 기회로 작용하고 있음

배경 2) 한미 조선업 동맹 강화

최근 조선업계에서 주목받는 흐름은 한미 간 조선업 동맹 강화

7월 30일 한미 통상협상단은 상호관세를 25%에서 15%로 인하하는 협상을 타결하였는데,
MASGA(Make American Shipbuilding Great Again) 프로젝트가 협상 성사의 핵심 배경

→ 한국이 미국에 투자하기로 한 총 3,500억 달러 중 MASGA 프로젝트 규모는
약 1,500억 달러(210조원 가량)으로 무려 43%를 차지할 정도

→ MASGA 프로젝트는 말 그대로 미국의 조선업을 다시 위대하게라는 구호 아래,
한국과 미국이 공동으로 조선업 생태계를 재건하려는 대규모의 전략적 협업 프로그램

마스카 프로젝트 : 조선업 전반의 포괄적인 협력

미국 내 신규 조선소 신설, 기존 조선소 인수, 조선인력 양성, 기자재 공급망 재구축,
선박 유지 및 보수(MRO), 더 나아가 인공지능 자율항해 시스템 개발까지 포괄

최근에는 트럼프 2기 행정부가 존스법과 반스 톨레프슨법을 행정명령으로 우회해,
미국 군함을 한국 등 동맹국에서 건조할 수 있도록 하는 법안까지 검토하고 있음

→ 한미 양국은 군함과 군수지원함 건조, 블록 모듈 생산, 유지보수 협력 확대를 위한
규제 완화를 본격적으로 논의하게 된 것

만약 행정명령이 현실화 된다면, 한국 조선업은 민수 선박뿐 아니라,
방위 분야에서도 미국의 핵심 파트너로 부상할 것으로 판단

본격적인 중국 제재 진행

•

미국에 입항하는 중국산 선박에 대해 10월부터 고액 항만 사용료를 도입할 계획

→ 4월에 결정된 최종안은 처음 제재안보다 완화되었지만,
20년 사용 기준 최소 25%이상의 순이익을 선박 제제로 인한 사용료로 납부하는 셈

* 일본 최대 해운업체 상선미쓰이는 중국 선박 신규 발주 잠정 보류

* 글로벌 에너지 기업 액슨 모빌은 상반기 선박 발주 계약 취소를 진행

•

이와 더불어 재발의 된, 미국 선반법인 ships법 승인 시, 추가적인 제재를 받게 되는 상황

•

이에 따라 글로벌 선주들이 중국 조선소를 기피하는 분위기가 형성

→ 실제 25년 상반기 중국 조선소의 신규 수주는 2630만 DWT로, 전년 동기 대비 68% 급감

→ 글로벌 수주 점유율은 국내 조선사가 전년 14%에서 올해 30%로 두 배 이상 확대된 반면,
반면 중국은 75%에서 56%로 급락

→ 중국이 높은 높은 점유율을 유지하던 초대형 원유운반선(VLCC) 선박 수리시장 점유율도
2021~2024년 평균 70%에 달했지만, 올해 상반기에는 약 50% 수준으로 떨어졌음

즉 미·중 갈등이 조선업으로 확산되는 가운데,
한국과 미국의 협력관계는 더욱 견고해지면서 국내 조선사의 낙수효과는 커지는 상황

💪 대한조선의 경쟁력

경쟁력 1) 주력 선종인 탱커선에 대한 높은 특화도와 글로벌 시장 지위

대한조선은 일찍이 탱커선(유조선) 중, 중형 유조선 분야에 집중하여,
Aframax 및 Suezmax급 유조선 건조에 전문성을 쌓아왔음

특히 주력 선종인 Suezmax급 원유 운반선 부문에서는, 22~24년 연속 세계 시장 점유율 2위를 차지

→ 이는 한국의 대형 조선사들이 LNG운반선·초대형 컨테이너선 등 다른 고가 선종에 주력하는 사이,
대한조선이 자신의 틈새 시장인 중형 탱커선 분야에서 경쟁력을 발휘한 결과

그 결과 그리스 Atlas Maritime, 벨기에 Euronav 등 세계 유수의 선주사들과 지속적인 거래관계를 유지

→ 25년 기준 약 30척, 총 25억달러 이상의 수주잔량 대부분이
해당 글로벌 해운사와의 장기 신뢰 관계 속에서 발생하고 있음

→ 선사들은 대한조선의 탱커선 품질을 높게 평가하여 중국 조선소보다 척당 선가를
1,000만 달러 이상 높게 책정해준 사례도 있음

이처럼 주력 시장에서 확고한 입지와 고객 네트워크는 대한조선이 쌓아온 해자로 작용하고 있는 것

또한 탱커선의 경우, 글로벌 노후선박 비중이 높은 선종으로,
향후 교체 수요가 꾸준히 발생할 가능성이 높기에 추가 수주를 충분히 기대할 수 있는 상황

더불어 탱커선의 경우, 신조선가 또한 안정적으로 유지되고 있기에
앞으로의 수익성 유지도 가능할 것으로 전망

경쟁력 2) 높은 생산 효율 및 원가 관리 능력

공정 최적화

대한조선은 공정 내재화와 관리 혁신을 통해 업계 평균을 크게 뛰어넘는 수익성을 기록 중

실제로 동사는 선체블록, 데크하우스 등 핵심 블록 생산을 모두 자체적으로 수행하며
외주 비용 상승을 방어하고, 품질 관리의 안전성을 확보

→ 외주 의존도가 높은 일부 중국 조선소들과 대비되는 차별점

대한조선은 1,500톤과 600톤의 골리앗 크레인을 활용해 블록 대형화와
도크 내 여유 공간에서 후속 선박을 미리 조립하는 탠덤(Tandem) 공법을 적용하여,
도크 회전율을 경쟁사 대비 약 18% 이상 상승시킴

→ 그 결과 주력 선종인 Suezmax급 기준으로,
한 척당 최대 32개의 블록을 순차 탑재할 수 있어 빠른 납기 대응력을 가짐

→ 실제로 대한조선의 납기 준수율은 92% 수준으로 업계 최상위권로 높은 신뢰를 얻고 있음

또한 앞서 말했듯, 대한 조선은 주력 선종인 Suezmax 급과 Aframax 급 탱커선에만 집중

→ 반복건조 경험을 축적해온 것이, 공정 단순화와 학습효과를 통해
건조기간 단축, 비용 절감, 품질 개선으로 이어짐

이에 따라 대한조선은 27만 6,000톤 규모의 블록 생산 능력을 갖추었고,
원가 구조를 안정적으로 통제하여 외부 변수에도 흔들리지 않는 가격 경쟁력을 확보

양질의 수주잔고

또한 현재 대한조선은 저가 수주가 없다는 점이 강점

조선업 불황기에 무리하게 저가 수주를 하지 않았고,
신조선가가 본격적으로 상승하기 시작한 22년 이후에야 본격적으로 수주를 받아왔음

이에 따라 경쟁사들이 여전히 과거 저가 수주분을 건조하면서 수익성이 제한되고 있는 반면,
대한조선은 고부가 선박 실적 반영이 1년 이상 빠르게 나타나며 좋은 실적이 찍히고 있음

숫자로 나타나는 수익성

대한조선의 매출 원가율은 22년 96.9%에서 23년 93.2%, 24년 83.2%,
25년 1분기 기준 75.5%까지 빠르게 개선

이는 곧 영업이익률 상승으로 이어져, 24년 영업이익률 14.9%, 25년 상반기에는 무려 21.9%를 기록

→ 같은 기간 대형 조선사들의 평균 영업이익률은 3~7%대이며,
고부가가치 선박 매출이 본격적으로 인식되는 현재 시점의 경우에도 평균 10% 수준

→ 같은 중형급 조선사의 평균 영업이익률은 현재 겨우 3~4% 수준에 그치고 있음

지난 3년간 효율적인 생산환경을 구축하고 전략적인 수주 선별을 진행하며
대한조선은 높은 수익성과 효과적인 생산역량을 얻게 됨

경쟁력 3) 친환경 기술 및 고부가가치 선박 건조 능력

앞선 배경에서 말하였듯 최근 국제 해사기구(IMO)의 환경 규제가 강화되면서,
선박 시장은 고연비 및 저배출 설계를 갖춘 친환경 선박으로 빠르게 이동

이러한 흐름 속에서 대한조선 또한 단순히 가격 경쟁력을 노력을 넘어,
기술 우위와 품질 신뢰성으로 해외 선주들을 끌어들이는 전략을 취해왔음

친환경 규제 대비 기술력 확보 지속 중

대표적으로 Aframax급 유조선에 LNG 이중연료(Duel Fuel) 추진 시스템을
성공적으로 탑재하여 인도함으로써 기술력을 입증

모든 신규 규조선은 EEDI Phase 3(탄소배출량을 기준값 대비 30% 감축)기준을
충족하도록 설계되어있으며, 이는 국제 기준을 충족시킨다는 점에서 선주들에게 매력적인 선택지

→ 여기에 더해 대한조선은 탄소포집시스템을 선박에 적용하는 연구개발도 병행 중

글로벌 기업들과의 협력을 통해 메탄올/암모니아 연료 추진 선박의 AIP(인증)를 획득해,
차세대 연료 전환에 대비한 기술 포트폴리오도 이미 확보한 상황

이는 향후 규제가 더욱 강화될 경우, 동사가 즉시 대응 가능한 옵션을 제시하기 위함으로
대한조선를 차별화하는 요인으로 작용

고부가 가치 선박 개발 지속

고부가 가치 선박 분야에서도 대한조선은 성과를 내고 있음

특히 셔틀 탱커는 해상 위에서 원유 생산 설비와 직접 연결되어 원유를 수송하는 특수선으로,
원유 선적 시 배의 위치를 항상 일정하게 유지해야하기에 건조 과정이 까다로움

대한조선은 22년 국내 중형사 최초로 Suezmax급 셔틀탱커를 성공적으로 인도했고,
24년에는 동일 선종 3척을 추가 수주하며 글로벌 선사들로부터 품질 경쟁력을 인정받았음

중견 조선사 중 뛰어난 기술 적응력을 보유하였기에 장기 운영 효율을 보장하는 조선 브랜드로
선박 수명 주기 전체 비용을 중시하는 선주들에게 크게 어필되고 있음

🔥 대한조선의 핵심 모멘텀

핵심 모멘텀 1) : 마스가 프로젝트의 낙수

MASGA 프로젝트가 본격화되면, 대형 민수선 위주로 성장해온 한국 조선업계는
군수 및 특수선 분야에서도 새로운 성장 동력을 확보하게 됨

다만 현재 미국의 현지 생산 여건이 너무 열악해 미국 조선소를 인수하거나 조선소를 새로 짓더라도
당장은 고품질 선박을 경제성 있게 만들기가 쉽지 않은 상황

이에 협력 초기에는 미국이 한국 조선소에 일부 선박을 발주하거나,
한국에서 선박 공정의 상당 부분을 모듈형으로 제작한 뒤 미국에서는 최종 조립만 하는 방안 제기 중

모듈화된 블록을 제작이 논의 되는 만큼, 한국에서는 선체와 블록 중심 생산을 담당하게 된다면
조선업계 최고 도크 회전율을 갖춘 대한조선에게도 수주 발주가 이루어질 수 있는 상황

현재 중형 조선사들에게 미 해군 함정 관련 MRO 사업에 참여할 수 있도록 지원하고 있기에
대한조선도 민수 선박 건조사를 넘어, 방산 특수선박 사업 포트폴리오를 확보하고
추가적인 실적 증대 기회가 생길 수 있는 기회로 작용할 수 있음

핵심 모멘텀 2) : 보호예수 물량 해제 이후 리스크 해소

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9월 1일, 대한조선의 1개월 의무확약의 보호예수가 풀리며, 물량 약 1백만주 정도가 시장에 나오게 됨

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현재 상장 주식 수의 약 2.7%정도에 해당하는 물량

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15일 의무확약 물량이 풀렸던 8월 18일, 당일은 5%가 넘는 하락이 발생했으나
다음날에는 전일 대비 장중 9%가 넘게 상승함

→ 최근 조선 섹터의 상승에도 대한조선은 상승하지 못한 이유 중 하나는,
1개월 확약물량의 보호예수 해제로 인한 주가 희석 우려 떄문도 있다고 보여짐

→ 이에 따라 9월 1일, 약 3% 이내의 주식 수가 풀리는 만큼 3~4% 하락 이후
대한조선도 수급이 들어와주며 상승해줄 수 있는 거래 환경으로 판단

⚠️ 주의할 점

지금까지는 OK! 근데 미래는?

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2025년 7월 기준, 대한조선은 약 19척의 수주 잔량을 보유하고 있으며, 약 1조 8,000억원 규모

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수주 잔량은 2027년까지의 생산 물량을 안정적으로 확보한 상태이지만,
수주 잔고 규모는 작년 총매출 대비 2배 수준으로 평균 4배 이상인 대형조선사와 비교하면 격차가 큼

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또한 실제로 관세여파와 이스라엘 전쟁 여파에 따른 선주들의 관망세로 인해
상반기 수주가 거의 발생하지 않았던 것은 사실

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관세 협상도 마무리 되었고, 선박 수주는 보통 하반기에 선박 수주가 몰리는 경향이 있기에
하반기 수주는 다시 증가할 전망

→ 다만 25년 대한조선의 신규 수주 목표치는 8천억원 이상이었으나, 현재 1천 7백억원만 달성

→ 하반기 수주가 미흡할 경우, 향후 성장에 대한 우려에 상승세를 기대하기 힘들 수 있음

💰 투자 시나리오

밸류에이션

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현재 조선섹터의 성장성이 주목받고 있는 시점이기에
가장 큰 성장이 기대되는 대형 조선사들의 경우에는 멀티플을 40배 까지도 주고 있는 상황

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대한조선과 규모와 사업형태가 비슷한 HD현대미포도
25년 예상 영업이익은 3,700억원에 현 시총 8.2조원 수준이기에 22배의 멀티플을 받고 있음
* 물론 기술력과 수주잔고는 상당히 차이나는 상황

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같은 중형 조선사인 HJ중공업의 경우에는 25년 상반기 영업이익은 110억원 수준으로,
25년 말 예상 영업이익을 250억원 이상으로 가정하여도 현 시총대비 멀티플 60배 이상인 상황

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대한조선의 경우, 25년 예상 영업이익은 2,600억원 수준이며, 26년에는 3,000억원 수준으로 전망

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이러한 현재 조선 섹터 전반의 평균적인 멀티플 수준과 업황 상황 고려 시,
대한조선에게도 멀티플 최소 20배 부여 가능

→ 이에 따라 25년 예상 영업이익 기준으로도, 대한조선은 5조 4천억원의 밸류에이션 부여 가능

→ 현 시총이 3.3조원 수준이기에, 앞으로 60%이상의 업사이드가 있다고 판단 가능

기술적 분석

🛡️ 주요 지지 구간

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1차적 주요 지지 구간은 직전 저점 구간인 82,500원 ~ 85,500원 구간으로 판단

🧱 주요 저항 구간

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1차적 주요 저항 구간은 직전 고점 구간인 95,500원 ~ 98,500원 구간으로 판단

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2차적 주요 저항 구간은 역사적 고점 구간인 108,500원 ~ 111,500원 구간으로 판단

시장 상황 체크

현재 시장의 전반적 수급상황을 살펴보면, 일평균 거래대금은 올해 최저 수준
→ 시장의 가격 탄력성이 떨어지는 거래 환경

파월의 금리 인하 스탠스로 시장은 우선 안정을 되찾은 듯 보이지만,
아직 일부 경계감이 잔존하고 국내 정책 방향성에 대한 리스크에 투심이 좋지 않은 상황

→ 적극적인 투자 진행보다는 보수적 관점에서의 접근 필요 (평소 비중의 50% 이내로 투자 진행 추천)

시나리오 투자 원칙 체크

진입 전략

주요 지지 구간에서 분할로 매수 진행

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단기 시나리오 투자 : 3회 이내로 분할 매수

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중장기 시나리오 투자 : 7 ~ 10회 분할 매수

출구 전략

주요 저항 구간 또는 밸류에이션 상 적정 주가에서 분할 매도

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단기 시나리오 투자 : 주요 저항 구간에서 전량 분할 매도

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중장기 시나리오 투자 :

1) 주요 저항 구간에 일부 매도(보유 물량의 30~50%)
2) 남은 물량은 밸류에이션 가격 구간에 분할 매도

•

공통 사항 :

1) 투자를 진행한 메인 모멘텀이 해소 또는 훼손 되었을 때는 전량 매도 진행
2) 과도한 급등(당일 5~10% 이상 상승) 발생 시에는 일부 물량 매도 진행

→ 대한조선의 경우, 조선업 전반의 성장 상황 속 타 조선사 대비 저평가 위치에 있다고 판단되는 상황

→ 단기 시나리오로 접근할 수도 있지만, 조선 섹터의 관심이 재차 집중되는 거래 상황이기에
9월 한달간 상승을 기대해보는 중기 시나리오로 접근하는 것도 유효한 접근 관점으로 판단됨

시나리오 예시

📈 BEST CASE

1차 주요 지지구간에 상승이 바로 나와주는 경우

진입 시나리오

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1차적 주요 지지 구간이자 직전 저점 구간인 82,500원 ~ 85,500원 구간에 주가 도달 시, 분할 매수 진행

출구 시나리오

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이후 상승하며 직전 고점 구간이자 1차 주요 저항 구간인 95,500원 ~ 98,500원 구간에서
보유 물량의 50% 이상 매도 진행 (하락세에서 상승하는 상황이기에 매도 비중을 높이는 것)
* 이후 다시 1차 지지 구간으로 하락해주면 매도한 물량 만큼 다시 매수 진행